台積電未來的幾座大山

過去一年來,台積電讓不少投資人收穫豐碩,成了街頭巷尾的熱門話題。然而,「貴上極反賤,賤下極反貴」,進入牛年,它將面臨哪些考驗?
農曆春節後,教過我的大學教授邀我一起喝春酒,席間分享他的台積電投資之道。他說退休後很專注投資台積電,而且收穫豐碩;還說台積電每季配息二.五元,全年十元,股息殖利率在股價漲到六七九元的時候仍有一.四七%,這個殖利率比銀行定存○.七%,高出約一倍,也比把股票拿到銀行質借一.三%好;另外還有一個優勢,是台積電的殖利率,一直優於美國十年期公債殖利率。

我的老師非常推崇台積電,他說美國前五大市值的FAAMG(臉書、亞馬遜、蘋果、微軟和穀歌),只有蘋果及微軟有股息可配,微軟配出二.○九美元股息,比台積電多,但殖利率○.九六%仍比不上台積電,因此,他認為台積電仍是卓越的投資標的。

我的老師年近八旬,但分析股票仍頭頭是道,腦筋、數字都很清楚,但他的這個觀點,很快會面臨挑戰。

關鍵在美國長債殖利率出現了變化,二月二十二日,美國十年債殖利率拉升到一.三六九%,三十年債也到了二.一八%,這個殖利率拉高已逐漸逼近台積電的殖利率,也使得台積電長線投資價值受到挑戰。

去年疫情重創歐美,為了力挽狂瀾,美國聯準會猛力降息,從二%至二.二五%直降到○至○.二五%,這個動作也使得美國十年債殖利率陡降到○.五三三%,三十年債殖利率也降至一%。在寬鬆政策下,風險性資產大行其道。

尤其是新經濟、科技股股價更是擋也擋不住,像是費城半導體指數從一二三三.九七點狂飆到三二六九.○二點,漲幅高達一六五%,台積電股價從二三五.五元大漲至六七九元,最大漲幅達一八八%,比費城半導體指數的漲幅更大。

過去一年來,台積電成了街頭巷尾的熱門話題,幾乎在很多餐敘場合,大家話匣子一開都在談台積電,但對應在我常說的投資原理「貴上極反賤,賤下極反貴」,過去這一年來,美國FAAMG、輝達(Nvidia)、網飛( Netflix)到特斯拉(Tesla),中國的騰訊、阿裡巴巴、美團、小米,台灣的台積電為首的半導體股,都是引領世界風騷最大的焦點;進入牛年,台積電面臨的考驗一定比鼠年大很多。

目前台積電股價逐漸面臨幾個挑戰,一個是最核心的殖利率,以眼前台積電六五○元左右的股價來看,殖利率是一.五三八%,當美國十年期公債殖利率已逐漸逼近一.五%,如果台積電沒有調整股利政策,長期投資價值將面臨考驗。
因此,未來台積電是否改變股利政策,是不是把每季配息二.五元,改成三元?眼前台積電仍有六○四二億元左右的現金,若考量台積電今年有二五○億至二八○億美元的資本支出,有沒有充足的銀彈,可以加大配息的力道?這是支持台積電繼續往上走的一大考驗。

我常說,殖利率代表大股東或經營者願意分享小股東的誠意與能力,毛利率代表產業的競爭力,這個時候,台積電的毛利率還有多大揮灑的空間?

過去兩年、八個季度,台積電無疑是全台灣最出類拔萃的企業,台積電在二○一九年四個季度毛利率是四一.三一%、四三.○四%、四七.五七%到五○.二%;到了二○年,毛利率從五○%起跳,分別是五一.八%、五三%、五三.四%到五四%。今年台積電能不能在先進製程帶動下,繼續拉升毛利率,會是一場更具力道的挑戰。

如果台積電毛利率能繼續往上走,下一個挑戰是每股稅後純益(EPS)的水漲船高。

去年台積電的淨利每季都上升,從第一季的一一六九.九億元到第四季的一四二七.七億元,EPS從四.五一元、四.六六元、五.三元到五.五一元,全年EPS十九.九八元。如果今年EPS可以從五.五元起跳,那麼全年將有二十二元以上的實力,台積電的EPS可能落在二十二元至二十五元之間,如果市場給予台積電三十倍本益比,股價合理的上限可能在七五○元左右。

這是台積電最核心的基本面,也就是毛利率拉高,營業利益提升,用高升的EPS推動合理的本益比,將是今年台積電面臨的挑戰。

因此,從「貴上極反賤」的角度來看,台積電今年挑戰一定遠大於去年,上述這些因素若有一些瑕疪,一定會影響台積電的股價。

另一個是來自籌碼面的變化,過去台積電是外資的最愛,但去年外資大力調節台積電持股,外資在台積電的持股比率從近八成逐漸往下降,現在是七五.七二%,外資把台積電當成提款機,而此時散戶熱烈進場,台積電的籌碼逐漸落到螞蟻搬象的散戶手上,這個籌碼變化的角度,也是台積電未來面臨的挑戰。

目前政府國發基金是台積電單一最大的股東,持有台積電六.三八%,國發會主委龔明鑫親自擔任台積電董事,國發基金持有台積電一六五.三七一萬張,台積電市值十六.八兆元新台幣,國發基金帳上持股市值達一.○七四九兆元,這是一筆龐大的國家財富。

如果從創造價值的角度來看,這個時候國發基金也許可以考慮適度出脫台積電持股,例如,國發基金的六.三八%持股中,釋出一成的持股,也就是十六.五三七一萬張,大約可以套現約一千億元左右的現金,拿這筆套現出來的資金作為投資新興產業的基金,也許這是國發基金龔主委可以斟酌的核心問題。

國發基金若賣掉一成台積電持股,持股降到一四八.八三萬張,持股比率約五.七三九六%,不會影響現有台積電股東結構,而且,國發基金千億基金在手,有更充實的銀彈投資未來產業,可以從未來十年、三十年的角度,尋找未來下一個台積電,這也許是值得大家共同思考的戰略問題。

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今周刊第1262期

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台積電未來的幾座大山

今周刊

2021/第1262期