最強模型遞公開招股書 揭營收增12倍成績、88項風險

以程式開發出名的AI模型Claude母公司Anthropic，搶先OpenAI遞交招股書，準備上市。市場首度得以檢閱AI巨頭的財務數據，更能從客戶結構、營運風險，解析其發展策略與成長挑戰。

撰文‧黃浚瑋

「我們相信，AI是人類歷史上影響最深遠的技術之一。如果管理得當，它可以迅速加快科學創新、大幅提高經濟成長率、讓重大疾病的治療方法觸手可及，並解決人類數代努力都未能解決的問題。。」AI巨頭Anthropic七位共同創辦人在開頭的致投資人信中，以這段話為長達二十四萬字的招股書揭開序幕。

雖然這是一份企業上市前提供投資人決策資訊、了解潛在機會與風險的文件，但Anthropic經營團隊顯然有意識地將十月二十六日遞交給美國證券交易委員會（SEC）的S-1公開招股說明書，上升為一份面向全人類的AI發展成果報告，內容不僅包含法律要求的財務數字，更深入討論AI未來的藍圖及經濟效益、科技發展的風險，以及對人類存亡影響等哲學性思考。


▲由執行長阿莫戴領軍的Anthropic預計在11月26日前掛牌上市，外界預測公司估值超過1.5兆美元，如順利將直接衝進全球市值前十大公司榜單。達志

Claude母公司搶先上市
招股書揭營收、客戶數據

成立於二○二一年的Anthropic，是知名AI模型Claude的母公司，也是全球使用人數最多的AI模型、ChatGPT母公司OpenAI最主要的競爭者。

阿莫戴在與妹妹丹妮拉．阿莫戴（Daniela Amodei）共同創辦Anthropic前，曾擔任OpenAI的研究副總裁，親身參與大語言模型研究計畫。雖然阿莫戴與OpenAI創辦人阿特曼（Sam Altman）同樣熱衷以AI改善人類生活的願景，但兩人對AI發展究竟該優先「預防失控」還是「追求效益」存在分歧，讓阿莫戴決定另起爐灶。曾經的戰友，就此成為對手。

儘管更加強調AI系統的安全及可控性，但在邁向資本市場這條路上，Anthropi終究快了OpenAI一步。

在遞交招股說明書後，Anthropic規畫在十一月九日當周開始進行一系列的上市前公開說明會，藉此了解機構投資人的投資意願，作為訂定發行價參考，並力拚在十一月二十六日感恩節前上市。

在遠大的AI發展藍圖以外，Anthropic招股書的最重要意義，是首次有AI大語言模型業者，將財務數據公開在世人眼前。

單就數字而言，Anthropic可說是交出一份近乎無懈可擊的成績單。二六年前三季Anthropic的營收為三二二．四二億美元，比起去年同期的二十五．四五億暴增約十二倍，大幅超過華爾街預估。

除了整體金額，Anthropi也在招股書中揭露營收組成。在AI模型的法人用戶當中，有接近一萬兩千家公司每年繳給Anthropic的年費超過十萬美元；一年用量超過一千萬美元的客戶更是有二五○家。包含音樂串流平台巨頭Spotify、路透社母公司湯森路透集團（Thompson Reuters）等都是愛用者，顯示Claude已打入世界知名企業的工作流之中。

依據上述資料推算，上半年Anthropic的法人端營收占比約有七成，個人訂閱用戶則僅占了三成，與二四年公布的法人、個人訂閱約占各半，已有明顯差異，顯示Anthropic已經成功執行將營運重心挪移至企業用戶端的商業目標。

用AI寫程式首選平台
以量計費模式帶動高獲利

中信投顧表示，目前兩大巨頭Anthropic與OpenAI就囊括全球AI模型的九成市占，但雙方版圖僅小部分重疊，Anthropic搶下絕大部分B2B市場，B2C市場則是OpenAI強項。

至於另一個大語言模型競爭者：谷歌的Gemini，今年以來雖經歷了實驗室管理層替換與人才流失等風波，模型表現也被一般使用者詬病不如兩大巨頭，但十月底新推出的Gemini 4 Carbon，模型表現超越霸榜了一陣子的Claude Opus 5.5，且在資安相關表現卓越。

外界預估，當谷歌的搜尋功能逐漸遭AI取代，母公司不可能坐以待斃，勢必將強勢回歸AI大語言模型戰場，後勢不容小覷。

若從計費方式區分，Claude提供以月／年費計價，以及詞元（Token）用量計價兩項方式。

招股書中寫到，以量計價的上半年營收為一三一億美元，占比超過八成，最主要的理由在於，企業用戶，尤其是有程式開發需求的用戶，其使用量通常不可能被年費方案滿足。當愈來愈多企業部署AI代理（AI Agent），Anthropic的招牌商品：Claude Code，更是開發者不可或缺的必備工具。「業內的人都知道，用了Claude之後大概都回不去了！」AI趨勢觀察家、谷歌前台灣區總經理簡立峰觀察，在程式開發者之間，Claude Code已成為AI coding、也就是直接委託AI開發程式的首選，「AI coding有一點把自己變成了Agent的O（作業系統），這件事影S響滿巨大的，等於你站在最上層。」

由於以量計價的單價更高，讓Anthropic的虧損逐漸開始收斂，甚至第二季營業利益已達成轉正。

單看招股書中揭露數據，Anthropic上半年淨利是負八○七億美元、比去年同期惡化超過六倍。但實際上其中的七二三．九億美元，來自與亞馬遜等投資人簽訂的可轉債合約一次性刪掉評價損失。若扣掉這筆帳，上半年虧損將縮減至約八十三億元，招股書中Anthropic也公布公司營業現金流已經轉正。

在招股書公開之前，很少人能料想到大語言模型業者，能這麼快達成現金流轉正的里程碑，「獲利轉正，代表以企業用戶為主的商業模式是可行的。」中信投顧總經理陳柏州表示。


▲觀察到市場的雜音， OpenAI執行長阿特曼宣布推遲原定於今年上市的計畫，希望以更健全的財務狀況來面對一般投資大眾。達志
法人集體下修估值
完全仰賴模型收入成風險

至於Anthropic最大的競爭對手OpenAI，雖然明確表示將延後上市計畫，因此還未遞交詳細財報資訊，但中信投顧預估，OpenAI今年底的年化營收（ARR）可望達七百億美元，Anthropic則有機會挑戰千億美元大關。

儘管在財務數字表現亮眼，並且領先主要對手，但外界也非一面倒看好Anthropic前景。這點，從公司估值年中一度高達兩兆美元，如今各法人機構卻都相繼下調到約一．五兆美元，就足以證明。

Anthropic顯然也理解資本市場下修公司估值原因，在招股書中洋洋灑灑花了將近百頁，羅列出事業體的八十八項營運等各方面風險。

Anthropic對於資本市場疑慮的一大自我叩問，就是營收表現是否可以持續強勁？這個商業模式究竟能不能持續獲利？畢竟目前公司的營收來源，幾乎一○○％來自AI模型Claude的收入，對任何企業而言，完全倚賴單一業務，都是極大風險。

「雖然我也覺得Anthropic表現很不錯，但企業想省更多詞元費用，已經是看得見的現象。」簡立峰觀察，以量計價的收入模式看似獲利豐厚，但假使企業決定節省相關用量，AI模型公司的收入可以瞬間減少甚至中斷，且波動遠較訂閱制更高。

況且，企業支出的詞元費用能否轉化為實際財務收益，也存在不確定性。

簡立峰直言，並不是每家企業在AI用量增加後，都能得到「有感的」具體回報，加上AI相關的資安風險逐漸浮現，大部分公司沒有管理AI風險經驗，因此AI代理導入一般公司營運的速度可能會放緩，進而影響Anthropic收入。

陳柏州也提醒，從數字看來，OpenAI目前的財務狀況確實比較弱，但當AI發展至推論階段，最大的應用場景其實將回到一般消費者，一旦2C市場爆發，「或許將成為OpenAI彎道超車的轉折點。」

從Anthropic最新公布的營收數據，確實看見些許「後繼乏力」的隱憂，第三季單季營收為一六八億美元，雖已超越今年上半年總和，但季增率四六％明顯不及上一季的逾一○○％。

「理論上這是一個新興市場，你又是領先者，（成長率）斜率應該還要維持一段時間，哪有一個季度就掉下來了。」簡立峰直言，當華爾街對CS（雲端服務供應商）業P者資本支出過大、卻不知何時能變現已逐漸失去耐性，Anthropic若沒辦法持續每季繳出超高水準表現，極可能讓市場信心動搖。


中國挑戰者持續競爭
成長續航力待市場檢驗

營收面以外，Anthropic也有龐大算力合約壓力。Anthropic本身未構建算力，需要向博通、SpaceXAI、谷歌等業者租用，目前已承諾的算力合約金額加總，接近八千億美元。這些租來的算力，大都不可取消退款，若未來AI用量成長不如預期，勢將重重打擊公司營運。

此外，中國相關的開源模型，如DeepSeek、月之暗面Kimi等，也在虎視眈眈。陳柏州說：「只要中國切入的市場，原則上大家都沒有好果子吃，因為它會帶來利潤跟價格的破壞。」

此外簡立峰也提醒，Anthropic的主要股東亞馬遜、谷歌與微軟，同時也是它的算力供應商、銷售通路與競爭對手，「它現在的投資者就是它的競爭者，這是一般人常忽略的營運風險。」關於上市後的展望，陳柏州分析，Anthropic想複製SpaceX熱度的難度比較高；中信投顧也建議投資人還是從台股供應鏈「賣鏟子的人」中尋找機會，或關注谷歌、微軟等具有多元營收來源的企業。

招股書的結語寫道：「我們鼓勵作為我們股票潛在持有人的你，不要純粹以交易的角度看待這筆購買——我們希望你把它視為參與一件更偉大事情的機會。」世人已見證了Anthropic及AI的發展里程碑，未來它是否真能如經營團隊說的「帶來一個奇蹟的時代」，或許在華爾街嚴厲監督下，還有一段荊棘之路要走。

… 本文摘錄自 今周刊 2026/11月 第1559期