高成長、低通膨夢幻組合重現，何時降息、美股續漲？

文／楊少強

「大師兄回來了！」這句《少林足球》的名言，正可形容美國經濟。

亞特蘭大聯邦準備銀行預估，今年第三季美國經濟成長率將達五‧八％ ──這幾乎是中國等開發中國家的高成長速度。同時近來困擾美國的通貨膨脹率，最新數據已降至三％左右，不到一年前的一半。「高成長，低通膨」這個夢幻組合，如今正出現在美國身上。

回顧年初，市場主流看法是美國將衰退，如今數據耀眼，美國銀行、摩根大通等華爾街業者已放棄衰退論。高盛前執行長布蘭克費恩（ Lloyd Blankfein），將美國的好景氣，稱為「金髮女郎經濟」。 娛樂、奢侈消費屢創佳績 美、中經濟呈現西升東降

這波美國榮景，主要由民間消費帶動。今年八月《 華盛頓郵報》 稱， 包括整容手術在內的奢侈消費預約客滿，人們花數十億美元看泰勒絲（Taylor Swift）等明星演唱會。

遊輪集團皇家加勒比（RoyalCaribbean），今年上半年在美國實現營收六十四億美元，是去年同期兩倍，明年預訂量也創歷史新高。

美國民眾大舉消費的短期原因，乃是工作穩定：如今就業率處於逾二十年來高點（見左頁上圖），通貨膨脹率又逐步下降，工資漲幅比物價漲幅高，人們實質購買力上升，自然敢花錢。

長期因素則是對未來樂觀。據經濟學家費雪（Irving Fisher）在《利息理論》所述：當收入呈遞增狀態，也就是人們預期未來收入高於目前，「他的遠大預期使他急於實現眼下更富的收入（意指享受）」，這導致人們增加當下消費，甚至去借錢來花，而以將來遞增的收入償還。

這種現象正和中國呈對比。上海復旦大學經濟學家張軍表示，目前中國儲蓄率世界第一。這是因為人們預期未來收入將下降，也就是收入川流遞減，他們就傾向縮減今日消費，以因應未來苦日子，於是就出現「消費降級」。

這反映在債券殖利率。過去中國公債殖利率一直高於美國，兩者殖利率差｜｜也就是中債殖利率減美債殖利率，一直都是正值。如今此趨勢已逆轉，近來十年期美債殖利率創十五年最高收盤水準。中、美殖利率差也一路降為負數，如今已創新低（見下圖）。 《華爾街日報》解讀是：美國經濟強勁，引燃投資者將升息的預期。但更合理解釋是： 買債券是人們把錢借出去， 由於美國人重視當前享受， 他們更想向別人借錢，而不是把錢借給別人，債券沒人買以致價格下跌，殖利率因此攀升。

反之，中國人如今更想存錢，債券需求上升，價格上漲、殖利率下降，中、美兩國殖利率差因此由正轉負。美國人拚命花錢，中國人拚命存錢，這是如今兩大經濟體「西升東降」的現況。 明年第二季有機會降息 但地區銀行爆雷危機未全解

美國經濟大好，引來三個問題，一是聯準會升息路徑是否有變？

如今美國基準利率在五‧二五％ 至五‧五％ 間， 是二○○一年以來最高水準。原本市場擔心經濟衰退，聯準會或將在明年降息。不過聯準會主席鮑爾（Jerome Powell）七月底表示：「對經濟表現優於預期感到滿意。」既然經濟好轉，降息救經濟的必要性就下降。

高盛今年八月研究報告中寫到，無論美國經濟是否陷入衰退，聯準會可能在明年第二季降息。但這並非是擔心衰退，「而是通膨已接近設定目標，聯準會希望將利率調回到正常水準。」

其次，今年第一季美國爆發的銀行危機是否已煙消雲散？信評機構惠譽八月一日宣布，鑑於美國財政赤字與債務不斷膨脹，將美債信用評等由最高AAA下調一級至AA+。由於未來美國財政部須增加發債應付政府開支，近來聯準會強升息，積極縮減資產負債表，造成市場流動性缺乏，這些都增加銀行業融資成本。

同時，目前債券殖利率居高不下，投資者將錢放在貨幣市場債券基金，每年坐享逾七％報酬率。他們紛紛把銀行裡的錢領出轉投別處，這讓一些區域銀行流動性更緊張。

穆迪（Moody’s） 就已調低M&T Bank等共十家美國中小型銀行的信用評等，理由正是高利率令這些銀行經營更困難。因此雖然美國經濟形勢大好，但地區性銀行的警報還未完全解除。

科技巨頭到冷門股都漲！巴菲特、大賣空主角卻看空

第三個問題，是美股是否會續漲？

由於其他地區近來慘澹，美國「金髮女郎」經濟更顯耀眼。近年美國吸引的外人直接投資都在中國之上（見上圖）。美國銀行今年八月全球基金經理調查，這些操盤者對市場的悲觀情緒創二○二二年二月以來新低，現金持有比率也從五‧三％降至四‧八％，意味著他們不斷把錢投入市場。

同時， 美股漲勢也遍地開花。《華爾街日報》指出，幾個月前，蘋果（Apple）、微軟（Microsoft）、輝達（Nvidia）等七家科技巨頭，幾乎包辦了今年以來美股的全部漲幅，被稱為「七仙女」（MagnificentSeven）。

不過五月底以來，標普五百指數超過一百四十支成分股紛紛創下一年來新高，從Lowe’s（LOW） 到奇異（GeneralElectric）等，過去不被看好的企業也大漲。摩根士丹利投資管理高級基金經理西蒙（AndrewSlimmon）認為，隨著更多無名英雄加入上漲行列，「我認為美股會繼續上漲。」

但隱憂是《經濟學人》所說，美股如今處於數十年來最貴水準。一個計算標準是「股票風險溢價」歷史上股票每股盈餘殖利率平均每年比債券高出四‧七個百分點。然而這個溢價近來已創近十七年新低，意味著股價已高，其報酬率相對下降（見下圖）。 股神巴菲特今年第二季淨賣出股票近八十億美元， 電影《大賣空》（The Big Short）主角原型、準確預測二○○八年美國房市崩潰的投資者貝瑞（Michael Burry），也已押注超過十六億美元（約合新台幣五百一十一億元），賭股市會崩盤。

儘管「金髮女郎」經濟大好，民眾消費信心滿滿，然而這些專家對未來市場卻轉趨保守。「別人貪婪我恐懼」的傳統智慧，或許值得投資人留心。 閱讀完整內容