若現在還只在關注通膨，那就要小心了，因為現在更嚴重問題是，大緊縮時代來臨了！過去只在財經教科書出現的停滯性膨脹（Stagflation）、市場失靈（Market failure）、政府失靈（Government failure）等正一一出現。

在前一期《Smart智富》月刊文章〈通膨催生尖牙股 投資聚焦4大類產業〉中，筆者曾提到這一波通膨的成因遠比以往複雜許多，既有新冠肺炎疫情引發的供應鏈斷鏈及需求下滑，又有美國帶頭、各先進國家跟進QE（Quantitative Easing，量化寬鬆貨幣政策）所造成的資金氾濫，加上俄烏戰爭導致能源、礦產、農產品等大宗物資供給禁運的「補刀」，讓這波通膨一發不可收拾。更慘的是，成熟國家如英國升息4次陷停滯性通膨，新興市場國家如阿根廷更在4月13日將利率升到誇張的48%，仍無法抑制通膨，代表不只是市場失靈，更有政府失靈（意指即便政府干預，但市場失靈更加嚴重）的困境！

雖然美國第1季GDP出現負成長，聯準會（Fed）仍認為沒有經濟衰退問題（編按：學理上要連續2季負成長才被認定是經濟衰退），但4月CPI（Consumer Price Index，消費者物價指數）8.3%，仍在40年以來的高點，而具領先意味的PPI（Producer Price Index，生產者物價指數），也還在持續升高。相較其他通膨不若美國嚴重的國家，升息次數和幅度都比美國多，何以美國卻不敢大幅升息？

此外，聯準會還出乎意料地準備把原先計畫的每月縮表（編按：縮減資產負債表，意謂賣掉或以到期不再投入的方式，減少帳上原先因QE買進持有的金融商品，轉而從市場回收資金）幅度大幅減少。如果沒有經濟衰退的壓力，面臨如此巨大通膨壓力，為何聯準會不敢大幅升息，還要減少縮表幅度？聯準會去年以來硬不承認的「黑紀錄」，例如通膨已經發生卻不斷否認，讓投資人失去信心而重挫美股，正是源自政府失靈與停滯性通膨的雙重壓力！ 升息帶動美元走強需留意債務違約問題

而無論經濟是否下滑，通膨將持續好一段時間，至少Fed預估明年下半年以前，CPI都很難降到2%目標值之下，升息與縮表也就將持續。依FedWatch預估，到2023年上半年聯準會至少會再升息8∼10碼，也就是聯邦基金利率（Federal FundsRate）將會來到3%∼3.5%的金融海嘯以來新高水準。不單只是美國，英國與加拿大更早前就已開始升息縮表。原本該是這波通膨受惠國的澳洲，終於也撐不住，在5月初宣布了2010年以來的第1次升息。

升息所帶動的美元強勢升值，則是投資人另一個要注意的問題。歷史上，只要美元指數走強必有大事發生。因為美元指數不單是匯率指標，同時也是重要的風險指標。歷史上美元指數最高點164.72點出現在1985年，當時因為美國與日本簽訂了廣場協議（PlazaAccord），也種下了日後日本衰敗的主因。2001年的網路泡沫化及911事件，當時美元指數來到了120點。1970年初期的石油危機、以阿戰爭，美元指數同樣來到120點以上。現在美元指數又來到2002年以來的高點，首當其衝的就是新興市場，於是我們看到了斯里蘭卡已違約，查德、索馬利亞、衣索比亞、寮國等國也都陷入債務困境！不單是新興國家，信評偏低的非投資等級企業一樣要小心升息、美元升值所引發的債務問題。

在前期文章中，筆者建議投資人可留意「新尖牙股」+「買上不買下」的投資方向，在通膨壓力還沒退散前，依然是可以留意的標的，不過這些都只是與通膨有關操作方向。就如前面提到的，這波問題已不單只是通膨，疫情、俄烏戰爭、升息縮表等，而這些都牽絆著接下來的投資方向與策略。觀察今年以來主要國家和地區表現（詳見表1），就只有與原物料概念高度相關的拉丁美洲與阿拉伯國家可以維持正報酬。但若進一步看到第2季以來的表現，所有市場就統統下跌，尤其第1季表現突出的拉美與新興非洲等同樣的原物料概念相關地區，第2季明顯出現補跌的情況。中東地區國家股市則是因政策及政局變化，從5月起陸續出現暴跌。
認列損失、市場不佳金融股表現不如預期

再從產業面來看市場的變化（詳見表2）。今年以來，美國標準普爾（Standard &Poor’s）11大主要產業指數就只有能源產業指數可以一路上漲。傳統上就屬防禦型產業的日常消費品（民生必需品）與公用事業，也確實相對抗跌。以近期幾則新聞來看，一是巴菲特持續增持西方石油股票（Occidental Petroleum，美股代號：OXY），二是沙特阿美石油公司（Saudi Aramco，沙烏地證券交易所代號：2222）市值超越蘋果公司（美股代號：AAPL）成為全球市值最高的公開發行公司，其三則是烏克蘭切斷了俄羅斯供給歐洲的天然氣管，能源價格短時間內要明顯回檔也難。
原本該是升息受惠股的金融產業並沒有如預期的好表現，尤其第2季以來明顯出現補跌。不過金融股表現不如預期的原因，可能是因為第2季以來許多金融機構紛紛認列投資俄羅斯損失，以致拖累市場表現。例如高盛、摩根大通分別認列了6億5,000萬美元與9億美元的損失，花旗更可能虧損高達50億美元。

一樣的情況也出現在台灣，第1季非常強勢的金融保險類指數，在第2季也出現了近1成的回檔，理由可能也是因為台灣金融機構也陸續認列投資俄羅斯損失。加上投資市場表現不好，對以財富管理業務為主的金控公司影響也較大。

保守操作、選股不選市降低虧損風險

總結來說，面對大緊縮時代來臨，投資人可以掌握以下幾個方向來調整投資策略：

1.短線操作為主：各國紛紛強勢緊縮，投資最好趨保守，積極者可考慮短進短出。

2.選股不選市：真想操作的，能源、民生必需品、公用事業及金融業是首選。科技股是當前的重災區，尤其科技業最上游的半導體及解封紅利消失的電商及各類網路公司，雖然跌幅已深，但還沒看到止跌訊號前，最好還是先避一下。

3.解封概念股有機會：雖然台灣疫情依然嚴峻，但歐美國家已陸續解封，相關產業已率先反映，像美國4大航空公司（達美、美國、聯合大陸、西南）或台灣的長榮航（2618）、華航（2610）股價從3月以來明顯震盪走高，都是可以留意的方向。

4.債券市場低點已近，可逢低分批承接：至截稿前，美國10年期公債殖利率最高來到3.2%，但近期多已在3%以下，顯見公債價格大概已趨穩定。不過聯準會接下來升息幅度仍有變數，最好還是分批進場。

（作者為南臺科技大學財務金融學系助理教授） 閱讀完整內容