解讀三大指標× 三大關鍵事件
二○二○亞洲經濟大預測
不確定性高、低成長、低通膨、低利率，是二○一九年全球經濟的最佳寫照。歹戲拖棚的貿易戰、英國脫歐，讓企業忐忑不安，投資銳減，總體經濟隨之下行。種種指標、數據，令人擔心金融海嘯是否會重演、資產價格會不會泡沫化？展望二○二○年景氣，除了指望經濟成長的第三根支柱——消費不要垮，要解除「不確定性」警報，川普依然是最大關鍵。
文—辜樹仁
俗語說，水漲船高。反過來說，水不漲，船就浮不起來。
二○一九年十一月，在美國佛羅里達州勞德岱堡舉辦的國際遊艇展，最能看到這樣的現象。
這個全世界規模最大的遊艇展，每年都吸引了來自超過五十國的一千多家遊艇造船業者和經銷商參加。每年展覽期間的成交額，幾乎都能反映當年的景氣。
不論是中產階級負擔得起的小釣船，或是富豪最愛、動輒上億元台幣的大型豪華遊艇，都不是民生必需品。在景氣不好或經濟困難的時候，通常是第一個被砍掉的預算。所以，遊艇的銷售狀況，可以說是最好的經濟溫度計。
根據全美船舶製造協會的統計，一九年夏天，小型釣船的銷售量，比一八年少了六%。大型豪華遊艇在一九年前三季賣出一○二艘，比一八年少了逾三成。
「就算你再有錢，一定是對景氣很有信心的前提下，才敢砸大錢買這種價格的船，」在展覽會場，美國最大遊艇經銷商海上麥斯服務公司（MarineMax）一位主管對美國媒體說，一九年是他看過最變化無常的一年，「現在根本很難看清楚明天到底會發生什麼事，銷售的衰退會持續多久，沒人說得準。」
這位遊艇經銷商主管所說的，就是從二○一八年起就開始困擾全世界政策制定者、企業經營者與投資人，到了一九年達到最高點的大問題：不確定。
這個由貿易戰、英國脫歐，以及地緣政治競爭加劇所引起的問題，造成全球市場和經商環境的不確定性，在一九年大幅升高。
做生意、經營企業，向來最討厭的就是「不確定」、無法判斷未來。當企業看不到未來、信心不足時，採購、投資、聘雇、調薪，都會變得保守。
這就是一九年全球經濟的最佳寫照。中華經濟研究院經濟展望中心助研究員陳馨蕙形容，因為長期高度不確定，全球經濟已經陷入了低成長、低通膨、低利率的「三低一高」陷阱中。什麼時候會改善，就要看這「不確定」什麼時候會解除。
動輒上億台幣的豪華遊艇銷售狀況，是最好的全球景氣溫度計。（Getty Images） 經濟成長：全球都慘，退回到金融海嘯水準
二○一九年年末，在各大國際組織與金融機構發布的全球經濟預測報告中，幾乎異口同聲地指出，全球經濟正在進入一個「同步成長減緩」（synchronized slowdown）的狀態，各項指標似乎又回到了十年前金融海嘯時期的水準。
全球主要經濟體在一九年前三季的經濟成長率，大部份都是逐季下滑（表1）。國際貨幣基金（IMF）在十月發布的《全球經濟展望》報告中，就將一九年全球經濟成長率的預測從四月份的三．三%，下修到三%，是○八年金融海嘯爆發以來的最低點。（表2）
資料來源：美國經濟分析局、中國國家統計局、Eurostat、主計總處、OECD
註：2019年成長率為IMF預測值.資料來源：IMF 世界銀行的預測更悲觀，只有二．六%，也比先前的預測下修了○．三個百分點。其他機構的預測，大約介於三%到三．三%之間。（表3）
資料來源：標普全球、高盛、瑞銀、IMF、世界銀行 造成成長逐季減緩的主要原因，就是貿易戰中的關稅增加，直接衝擊了全球貿易量，然後造成了製造生產活動減少、企業投資卻步的連鎖效應。
消費成長受到貿易戰影響不大，成了全球經濟目前唯一的成長支柱。（劉國泰攝） GDP：跛了兩隻腳，靠消費獨撐大局
世界貿易組織（WTO）預測，一九年全年的全球貿易成長率只會有一．二%，不但不到一八年三%的一半，更是○九年金融海嘯以來的最低水準。
貿易量縮水、貿易戰前景不明，企業投資就跟著減少。歐美先進經濟體組成的經濟合作暨發展組織（OECD）平均投資成長率，就從一七年的三．八%，下降到一九年的一%。（表4）
資料來源：OECD、WTO
「市場不確定性很高，大家都不願意做長線投資，不要說兩、三年了，現在連半年都看不準，」中經院陳馨蕙說。
貿易、投資都減少，製造業活動就跟著萎縮。從美國、中國、德國、日本，到台灣、韓國等製造業大國，代表景氣先行指標的製造業採購經理人指數，都在一九年下半年跌破了五十，代表製造業活動已經陷入萎縮。（表5）
註：50以上表示景氣擴張，50以下表示萎縮 資料來源：國發會、美國ISM、中國國家統計局、財新傳媒
在台灣，集中在台中的機械設備、工具機，以及塑橡膠、金屬等原材料出口導向的製造業者，最能感受到這一波全球製造業不景氣、投資降低，對設備與原材料等資本財需求大幅減少的衝擊。
一九年前三季，以美元計價的台灣機械出口額，衰退了八%。台中市勞工局在十一月初的市議會質詢時就透露，到一九年十月為止，台中市共有十九家廠商主動通報實施無薪假，其中十三家是工具機業者。
「政府與媒體一直說台灣是貿易戰的受惠者，其實只限於電子零組件和資通訊產品製造業而已，」一位台灣工具機業者說，「我們現在能做的，就像是躲起來冬眠的動物一樣，只能靜觀其變。」
全球市場買氣低落、國際原物料價格下跌，則是讓台灣塑橡膠、金屬製造業者叫苦連天，一到十一月這些產品的出口額，衰退了將近一○%。
所幸，這一波不確定性對全球經濟帶來的衝擊，到目前為止，主要是打擊到出口和投資，對經濟成長的第三根支柱——消費，影響比較小，成了全球經濟還沒有陷入衰退的防火牆。
其中扮演最關鍵角色的，就是美國消費者。
美國這兩年的就業形勢大好，失業率連續創下史上新低，不少經濟學家認為可以說達到了完全就業的程度，這讓美國的消費成長率成了所有經濟指標中，唯一沒有「向南走」的指標。雖然數字沒有特別漂亮，但一直穩定維持在二．五%到三%中間，是美國經濟唯一的支撐點。
全球央行：阻止衰退，美、歐實施預防性降息
不過，儘管還有穩定的消費撐著，歷經了二十年前全球網路大泡沫和十年前金融海嘯的各國中央銀行決策者們，看到那些「一路向南」的指標，沒有一個不提高警覺，紛紛出手防衰退。
光是一九年，全球就有超過三十個國家的央行進行「預防性降息」。
美國聯準會就降息了三次。歐洲央行在九月實施了三年來首次降息，把利率調降到負○．五%的史上最低水準，還在十一月重啟量化寬鬆政策，計劃中的購債規模達到兩百億歐元。目的就是希望透過壓低利率來刺激借貸、投資和消費。
《紐約時報》指出，上一次主要經濟體同步降息或實施量化寬鬆政策，就是十年前金融海嘯發生時。
「這就是聯準會的預防性降息，是一種政治逆向操作，」中華經濟研究院副院長王健全認為，「各國央行都已經從二○○○年的網路泡沫和○八年的金融海嘯得到教訓，等事情發生（衰退）後才出手就太晚了。」
美國金融資訊與信評機構標普全球（S&P Global）在經濟預測報告中解釋，如果等到衰退發生才出手，就要在事後推出更大規模與更大幅度的量化寬鬆與降息，才會有效，目前主要國家央行的貨幣與利率政策空間都已經不是很足夠了。
IMF就估計，如果央行們沒有採取行動，一九和二○年的全球經濟成長率，可能會再減少○．五個百分點。
股市：空有牛市卻不賺，資產價格恐下修
各國央行同步降息，替全球資本市場在一九年創造了一個投資人最愛的低利率環境與便宜資金的盛宴。和大部份總體經濟指標都向南走相反，資本市場的指標幾乎全面「向北」飆升。
國泰人壽資深副總經理王怡聰指出，因為資金便宜，投資人紛紛融資投入資本市場。到一九年十二月初為止，摩根士丹利全球股票指數MSCI上漲二二%，美國標普五百指數上漲二五%，台灣加權指數也上漲了二二%。債券市場也有約一○%的成長。
但奇怪的現象是，受到貿易戰帶來的衝擊，全球大部份上市公司的獲利表現都不好。以美國為例，標普五百大企業一九年的平均每股盈餘成長率只有一%。（表6）
資料來源：台灣證券交易所、彭博社 在企業獲利表現不佳，總體經濟在下行的環境下，資產價格漲了那麼高之後，會發生什麼事？不少人擔心，隨著全球經濟成長持續下滑，資產價格修正，遲早會發生。「市場已經十年多頭了，本來就應該要下來，」王健全認為。
幾乎所有各大國際組織與金融機構都指出，全球經濟正在「同步成長減緩」，主要原因，就是貿易戰。
只是，會修正多少？現在沒有人說得準。就像到了二○年，全球經濟是好是壞，很難判斷，因為造成一九年成長下滑的不確定性，到十二月初為止，還沒有完全消失。
各大國際組織和金融機構對二○年全球經濟成長率的預測，就因此差距很大，最高的三．六%和最低的二．七%之間，差距將近一個百分點。（表3）
資料來源：標普全球、高盛、瑞銀、IMF、世界銀行 二○年三大關鍵指標：失業率、消費信心、企業盈餘
至於究竟會落在哪裡？決定性的關鍵將是失業率、消費信心、企業盈餘這三大指標在二○年的變化。
同樣以美國為例，美國經濟成長減緩尚未到衰退的程度，是靠著低失業率、高消費信心帶來的穩定消費成長。若連消費者都開始緊縮荷包，那麼從美國到全球經濟，可能就會大事不妙了。
至於在一九年表現不佳的企業盈餘，王怡聰認為，如果在二○年還無法改善，那麼全球資本市場很可能就會開始向下修正。
而決定這三大指標走向的，即當初造成全球陷入高度不確定性的貿易戰和英國脫歐。這兩個關鍵政治事件的發展，將決定全球不確定性會持續，還是降低。
最重要的，當然就是貿易戰的走向。川普和中國國家主席習近平在十二月中達成第一階段貿易協議，但雙方已實施的關稅會如何調整，仍然模糊。加上過去兩年半已有多次一百八十度轉彎的記錄，這次協議是否能讓貿易戰休兵，將是觀察重點。
「如果貿易衝突持續，衝擊慢慢從製造業蔓延到民間消費，那麼全球成長就會被再往下拉，」標普全球在最新的經濟預測報告中寫道。
其次，英國脫歐能不能在十二月中的英國大選之後，有一個明確的方案和時間點。再來就是美國民主黨掌控的眾議院能不能儘快批准已經簽署的《美墨加貿易協定》。讓歐盟和北美三國這兩個龐大區域經濟體中的企業，能有個明確的遊戲規則可以遵循。
「如果這三件事都發生，就可以解除全球市場的不確定，那麼二○二○年，企業就會恢復正常活動，重新開始投資、重建庫存，」美國銀行美林證券集團全球匯率與利率研究主管吳至偉（David Woo）最近接受彭博電視新聞採訪時大膽預測。
解鈴還須繫鈴人，當初把全球不確定性升高這個鈴繫上去的人就是川普，現在能夠解除這個不確定性的人，當然也就是川普。
中美在12月中達成第一階段貿易協議，但還沒解決的紛爭還很多，不能過度樂觀。（Getty Images）
