陳仕修喊「公司是我寶貝」，卻百分之百質押股權

文/韓化宇 攝影/ 駱裕隆

股神巴菲特曾說：「如果企業經營者是騙子，盈餘的可塑性可以像黏土這麼高。」數字始終來自於人性，投資人固然要研究企業的財報，但不能只依賴財報去判讀公司好壞，更要看「大股東的行為」。

其實，許多公開資訊就是最實用的避雷針，可以去觀察大股東的異常行徑，避免被大股東欺詐，踩到地雷，股票變壁紙。

第一個掃雷針：
看大股東是否持續賣股？

若公司大股東、尤其是控制公司的大股東持續賣股，持股比率逐年降低，就是一大警訊。

因為，最了解公司狀況的莫過於大股東，密集賣股，意味著他知道公司即將出事，所以提前落跑。

陽明交通大學資訊管理與財務金融學系教授葉銀華在《如何避開地雷股》一書中，將大股東持續賣股，以及董事、監察人、財務等重要主管多人辭職，稱為「雞仔鳥仔走到沒半隻」的警訊指標。

以如興為例，二○二○年七月，該公司公告前董事長陳仕修以盤後交易的方式，出清持有的三萬五千張股票，就是準備落跑的訊號。

賣股的消息傳出後，他解釋是為了籌措公司長期發展所需的資金，受訪時還高喊：「如興是我寶貝！」

如興股價在同年八月六日甚至飆高至十六．九五元，創疫情爆發以來新高，代表不少股民忽略大股東賣股背後的可疑動機，而盲目追高。

結果，陳仕修持股從二○ 一七年購併玖地近三成股權， 到如今僅剩二．七七％，如興股價也剩不到三元，當時沒看出警訊而追高的投資人，恐住進了難以脫身的套房。

關鍵就在於，如果公司前景看好，是老闆心中的「寶貝」，為何要拋售持股？這提醒股民，看一家公司好壞，不能只聽老闆說什麼，而要看他實際做什麼。葉銀華強調，可以觀察其他大股東、公司董事與經理人的賣股動態，因為這些人會敏感的反映出公司經營的不穩定與公司治理問題。

第二個掃雷針：
公司董事、高階經理人有無頻繁更換？

這些最了解公司內部狀況的人，若密集的離開公司，代表他們可能知悉公司的財報作假，或公司已經陷入無法營運的困境，不想擔責於是提前下車，避免車毀人亡。以國發基金投資、後來爆發掏空弊案的LED封測廠東貝為例，二○二○年三月底，東貝因交不出前一年度的財報，遭金管會開罰，股價隨即崩盤。

其實在此之前，該公司的三名監察人早已辭任或解任，且兩度更換會計師事務所。投資人若看到這些警訊，心中地雷股的警鈴就應趕快響起。 第三個掃雷針：
大股東質押比率是否過高？

質押比率即大股東將多少比率的持股，質押給銀行並取得融資款。

台灣公益揭弊暨吹哨者保護協會發起人張晉源表示，大股東把持股拿去質押，最大的動機，就是自身對公司的持股不足，但又想控制公司，於是把持股質押給銀行取得融資，再拿這筆錢去買公司股票，以提高持股，好繼續掌控公司。

但問題是，大股東控制公司的股份，不是來自本身的荷包，而是銀行的貸款，此舉容易滋生腐敗弊端。

張晉源解釋，大股東質押持股向銀行融資，他的股份即是擔保品，萬一股價下跌，銀行就會要求他提高保證金，增加該大股東個人的財務壓力。

若他承受不住壓力，就有可能鋌而走險，做出掏空公司等危害其他股東權益之事。

質押持股另一個動機則是為了購併，如興就是一個鮮明例子。

二○○九年陳仕修入主如興，調整公司財務體制後，二○一四年準備大展拳腳，擴大營運規模，並找了諸多廠商洽談購併。

就在那一年，陳仕修持股質押比率上升至百分之百，等於把所有的公司持股，都拿去向銀行融資。

後來如興「以小吃大」，購併比自己營收大五倍的玖地，成為拖垮如興的禍首。張晉源提醒，不論出於什麼動機，大股東質押比率太高「都不是好事」，這代表大股東想做出超出自身或公司財力負擔的事，例如大舉購併，「錢不夠，又想幹大事，最後就是過度擴張而拖垮公司，或是購併本身就是場騙局！」 第四個掃雷針：
公司有無頻繁貸款給關聯企業？

爆發掏空弊案的公司，常有一個共同樣態，即成立許多境外投資公司，以及複雜、多層次的轉投資，目的是方便擁有公司控制權的大股東，將公司的資金挪移至海外。

但要五鬼搬運，得要有個名目，這個名目就是「關係人交易」。最常見的警訊，就是公司公告重大或頻繁的關係人交易，例如「資金貸與」給關係企業，或替關係企業「背書保證」。

以如興為例，二○二○年該公司共公告八次資金貸與或背書保證的重大訊息，去年更達九次，反觀另一家上市的牛仔褲代工大廠年興，這兩年沒有一次相關公告。

又如因爆發掏空案而下櫃的樂陞科技，二○一一年對子公司的資金貸與金額僅四億元，二○一六年暴增至十九億元。

更誇張的是，它的資金貸與及背書保證金額，合計占公司淨值比率一度超過六成，等於把公司逾六成股東的錢，轉移到海外。

看到公司不尋常的資金貸與，而公司總以「支應海外市場需求」為由敷衍帶過，卻不交代清楚是哪方面的需求，就要睜大眼睛，看清楚大股東是否正在偷小股民的錢！
第五個掃雷針：
公司大股東是否橫空出世？

鑽研公司治理的台大國企系主任連勇智指出，很多公司的經營階層更替頻繁，有時突然來一個人入主公司，而外界對這個人又非常陌生，這時投資人就要提高警覺。

他舉例，台塑是王家創立的，王家大股東和台塑就有著密不可分的利益關係。但看如興的案例，陳仕修與如興幾乎沒有淵源，而且紡織界對他的背景、風評也所知甚少。

這樣的人搖身一變成了公司的當權派，會衍生兩個公司治理上的風險：第一、沒辦法確認他長期經營的承諾，如果只是炒短線，就有可能把公司有價值的資產掏空，再把股價炒高，最後賣股走人。

第二、如何確保他的個人私利，不會侵犯公司利益？例如掏空公司去彌補他其他事業的虧損？

財報是死的，人是活的，當大股東要為財報塗脂抹粉，簽證會計師也很難看出端倪，遑論小股民可以透過財報，辨識公司正派與否。正如造成上萬名股民血本無歸的康友案，起訴書已經證明，財報上的盈餘全是造假。

學會觀察大股東的行為，才能撥開數據的表象，在茫茫股海中逢凶化吉，避開地雷股，找出績優股！ 閱讀完整內容