現代文明的演進，已經到了新階段，人類在漁獵與農耕時期大量生小孩的天性，逐漸被城市生活制約，地球到本世紀末會不會達到一百億人口大關？難度其實很高。糧食有限是第一個理由，本欄六四一期討論糧食美元有提到；全球人口大部分在城市，城市房價普遍上漲，生活成本高升是第二個制約人口成長的理由；女性意識的抬頭，不想再被當成生育工具，是已開發與大部分發展中國家的共識，這是第三個理由。

富有國家人口成長受限早已是趨勢，全球財富聚集在已開發國家，當這些國家人口都老了，就是討論投資機會必先留意的基礎。日本人口不只老化，人口總數二○一○年就見頂。台灣大概比日本慢上十年左右，根據國發會報告，台灣人口會從一九年最高二三六○萬人逐漸減少。以人口中位數字比較，日本、義大利與德國在二○年衝過四十五歲，台灣是四二．七歲，比台灣高的已開發國家還有南韓、西班牙、芬蘭、奧地利。

美國利率怎麼調　還是有變數

這些國家只有南韓外債多，代表長天期經濟指標的十年公債殖利率超過二％，其他老年化嚴重的國家，十年公債殖利率只有一％或者根本是負的。這些國家還有一個殘酷的共同點：人口萎縮。已開發國家人口全面減少的趨勢，只剩美國還在撐。原本靠大量吸收移民讓經濟持續發展，經過武漢肺炎兩年的摧殘，加上人口流動的封鎖，二一年的美國人口僅僅成長○．一％，算上遠低於完全人口替代率的一．六三七五％婦女生育率，總人口很可能在二二年見頂回落。

近期即使通貨膨脹因為供應鏈暫時失控，美國十年期公債殖利率還是連二一年上半的一．七七六％高點都過不了。債市想表達的是，長期人口老化及減少所造成消費減緩的壓力，才是美國長線債市的主軸。

在人口可能減少的大環境下，聯準會到底能升幾次利率？日本人最多就是到○．五％，歐洲央行連把利率升回零都辦不到，美國聯準會真的能把利率加到哪裡？時間會告訴投資人。但即使關係到長期通貨膨脹的薪資水準已經開始上升，世界卻早已不是一九七○年代。

美國七○年代薪資暴升的原因是人口暴增，嬰兒潮世代結婚買房的綜合消費被推升，當前薪資上升是因為人口老化、幹活的人變少；日本經驗是，幹活的人變少沒有關係，就增設自動販賣機、使用機械人、減少二十四小時營業的便利商店，不斷想辦法取代終端勞動力，導致三十年來薪資水準停滯不前。歐洲的人口老化的速度也很快，比日本更早人口見頂回落的主要是東歐國家，南歐的義大利在一七年見頂回落，整個歐盟則是一九年達到人口最高峰四．四七三億人，此後受疫情衝擊，更確認人口逐年下滑的趨勢。目前為止，人口減少的趨勢一旦確立，利率都升不回來。 已開發國家人口減少對新興市場是機會嗎？看起來很勉強。也許印度可透過軟體行業的發展，分到機會，其他擁有所謂人口紅利的國家，與已開發國家的差距其實因為科技而愈拉愈遠。對已開發國家來說，與其把供應鏈擺在難以教化的非洲、中東與拉美國家，不如利用人工智慧與自動化科技，擺在已開發國家自己搞定。

養老照護產業　未來投資贏家

另一方面，過往的新興市場與前緣市場（frontier markets），因為大部分國家根本沒有承接供應鏈轉移的基礎設施與熟練技術工，無法透過更多的就業形成全新的消費市場。以ＭＳＣＩ全球新興市場指數觀察，自從南韓晉升已開發國家後，台灣、印度加上中國就超過三分之二的權重，其他超過三十個國家沒有一個能占到五％，少數市場占新興市場權重的集中程度，是本世紀的新高，這意味著其他新興市場根本不再重要，至少對掌握大額資金的法人是如此。

對未來投資更關鍵的思考點，應該是已開發國家的老年人市場。地球上的財富絕大部分集中在已開發國家的六十五歲以上老人，到三○年，歐美加日本六十五歲以上的人口都會超過二○％，按台灣國發會的推估，日本三一．八％，台灣大約是二四％，在已開發國家算中段班；這群老人家的理財與消費需求如何被滿足，顯然是未來十年必須搞清楚的課題。

一個最直接的投資主題就是養老照護，在年輕工作人員不易招募的環境下，能夠滿足最富有人群最重要需求的企業，可能是贏家。新上市的Definitive Healthcare Corp（DH US）就是這個概念。這是一家醫療產業軟體服務（SaaS , Software as a Service）公司，專門分析醫療產業的數據，改善企業的營運效率，目前營收快速上升；這類企業會快速提升相關產業的實質生產力，進而消滅薪資上漲與通貨膨脹於無形。

地球上的財富集中在已開發國家的老人，這群老人家的理財與消費需求如何被滿足，顯然是未來十年投資理財必須搞清楚的課題。

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